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　　改革持续紧锣密鼓 注册制年底或出台

　　中国资本市场在2014年的改革节奏可谓是紧锣密鼓，新政新制度纷至沓来。新股发行改革、“新国九条”出炉、优先股试点管理办法落地、新三板做市商制度的推出、退市制度的完善以及沪港通的开通，改革步伐紧凑，力度空前，甚至超出市场预期。进入2015年，在发展多层次资本市场并使之服务实体经济的金融改革大方向的背景下，于IPO而言，改革依然是主旋律，中国资本市场的改革进入深耕期。这其中最大的看点，无疑是注册制的推进。

　　注册制的正式实施要等到《证券法》修改之后。按照中国的立法程序，《证券法》的修改需在明年6月份全国人大常委会的三审程序后才能获得通过，因此注册制的出台最快可在2015年下半年实现。投中研究院认为，一方面，由于IPO的持久不通畅、过长的排队时间、较高的IPO进入门槛，导致近两年并购重组和借壳市场火爆，尤其是壳资源在2014年的稀缺，导致“炒壳”风气盛行，随着注册制的临近，这一现象将得到降温；另一方面，2014年创业板、中小板等代表中小市值、新兴产业板块的估值已达到历史相对高位，注册制出台一旦出台，股票供应量会随着增加，企业在IPO时估值过高的现象势必会得到抑制，市场平均估值将会下降。

　　A股IPO节奏加快 去库存将成主旋律

　　根据投中集团CVSource数据库统计，2014年1月至11月在A股市场IPO的企业数量为104家。据证监会最新披露的数据显示，截至2014年12月18日，IPO排队企业共有647家，包括上交所282家、深交所中小板137家、深交所创业板228家，目前已过会的企业有31家。与一年前同期的情况相比，在主板排队的企业数量显著增加，中小板排队企业数量则相对有所下降。

　　投中研究院预计，2015年首发上市的企业数量将在200至300家之间。在2014年IPO刚刚重启、改革力度逐渐加大的环境下，全年仅100家出头的首发速度较为缓慢，远未能满足市场对IPO的渴求，大量的存量积压项目在2015年面临去库存。增量方面，随着A股IPO回归以后渐入正轨，在股票发行注册制的全面铺开、创业板首发和再融资制度改革、新三板在明年迎来市场分层和竞价交易等一系列重大利好政策的推动下，势必也会加快推进IPO的节奏。或许，2015年将成为消灭A股IPO堰塞湖的重要一年。

　　新三板盛宴开启 分层管理实现在即

　　围绕注册制，伴随着新的退市制度的平稳运行，全国中小企业股份转让系统（新三板）有望在2015年迎来前所未有的投资和发展机遇。据全国股转系统发布的数据显示，截至2014年12月18日，挂牌企业数量达到1500家，总市值4367.40亿元。股转发言人公开表示，预计到年底将达到1600家左右；而到明年1月底前，有500家左右企业将会核准完毕，届时新三板挂牌企业数量已可与沪深主板市场媲美。而在全国范围内，目前已与券商签约有意赴新三板挂牌的企业还有3700家。

　　2015年，分层管理的实现是新三板改革的重头戏。除此以外，在目前的协议转让、做市转让两种交易方式顺利运行的基础上，还将推出竞价转让交易。投中研究院认为，分层管理通过对挂牌公司实行差异化安排，实现风险的分层管理，有助于板块间的有序流动，建立优胜劣汰的机制；第三种交易方式--竞价转让的推出，将进一步完善市场定价功能，改善市场流动性，使之在除投资者准入门槛以外，无限与创业板接近，极大提升了新三板的融资能力和便捷性。

　　赴美上市热潮难为继 中概股估值需归理性

　　据投中集团CVSource数据库统计，截至2014年12月19日，今年共有15家中国企业在美国上市，受阿里上市的带动，全年的募资规模上较去年有大幅增长；从行业分布来看，仍以TMT为主。同时，在多个细分领域上出现第一股，比如移动社交的的陌陌、健康体检的爱康国宾等，美妆电商的聚美优品。

　　投中研究院认为，许多中国企业赴美上市的核心诉求是，满足许多科技创新型企业处在亏损之中、但业务增长很快的阶段时的融资需求，美国资本市场较为宽松的门槛使得它们趋之若鹜；但随着美股的见顶，阿里这条吸金“巨鳄”的登岸，以及今年二级市场对部分中概股的估值泡沫的破裂，将使得中国企业赴美上市的难度上升，吸引力下降。在国内注册制和创业板、新三板改革政策逐一落实的背景下，会引导科技类公司逐渐回流A股上市，有利于A股市场培育具有成长潜力的互联网科技企业，促进国内资本市场长期健康发展。

　　香港仍为主要融资市场 “同股不同权”吸引巨头

　　根据投中集团统计，截至2014年12月19日，今年赴港上市的中国企业有93家，多在港交所主板上市，总体融资规模略逊于去年，平均募集规模高于A股IPO；从行业来看，以房地产、能源、消费及制造业企业居多。投中研究院认为，虽然A股IPO开闸分流了一部分上市企业，但从短期来看，在注册制仍然悬而未决的2015年，受制于A股市场IPO排队的压力，香港将继续作为中企的主要融资市场。

　　此外，对于赴港上市企业而言，自今年8月份开始的有关现行的“同股同权”制度的讨论结果或将使其受益。事情的起因，缘自香港现有的上市条例不允许阿里巴巴以合伙人制度登陆香港资本市场，从而使其最终赴美上市。此案例引发了香港对现行“同股同权”制度是否需要检讨的争论。赴美上市的京东亦使用了双重股权架构，据传小米也有此意；如果修改成功，将可能吸引更多互联网巨头奔赴香港。